低コストなインデックスファンドを使って国際分散投資を行っていると、つくづく日本人は不利な立場にあると感じることがあります。それは日本人が海外投資する際に負う為替リスクが特殊だからです。日本円は不景気や国際的な経済危機が起こると円高になるパターンが多く、それが国際分散投資によるリスク分散効果を相殺してしまうからです。なぜ不景気や世界的な経済危機が起こると円高になるのか。そのあたりの仕組みを分かりやすく説明してくれているのが佐々木融氏の弱い日本の強い円 （日経プレミアシリーズ）
です。将来的な為替動向は予測不可能ですが、為替変動のメカニズムを理解しておくことは国際分散投資を行う上で必須の知識だと考えています。インデックス投資家の間では外国債券の人気がないのですが、ある意味でこれはまっとうな判断です。というのも債券価格は株式暴落や不景気、経済危機のときに上昇しますから、資産価値下落時のクッションの役割を期待されています。ところが日本人が国際分散投資を行う場合、不景気や経済危機になると円高になるケースが多い。そうなると外国債券は債券価格上昇以上に為替要因による円換算価格下落が大きく、まったくクッションの役割を果たさないことが多いのです。これでは外国債券投資不要論が説得力を持つのは当然です。すると問題は、なぜ不況や経済危機になると円高になるのかということ。このあたりの仕組みを佐々木氏は明快に解きほぐしています。
ポイントのひとつは日本が経常黒字国（とくに貿易黒字国）だったこと。経常黒字国であるということは、企業は稼いだ外貨をそのまま海外投資に回さない限りは、円転による経常的な円買い圧力が生じることになる。世界的に景気がいいときは海外に取引機会や投資先が多くあり、日本の企業が稼いだ外貨はそのまま海外での取引や投資に使われるので円買い圧力が弱まり円安傾向になるのですが、経済危機などが起こると海外での取引が減少したり投資資金を回収して円転を進めるので円買い圧力が高まって円高になるわけです。
また、日本が世界最大の対外純債権国であることもポイントです。日本が対外純債権国ということは、世界中の国が円を借りて、それを売ってドルなどにして経済活動を行っているということです。だから世界的に好景気なときには円売り圧力が高まる。ところが世界的な経済危機が起こるとこの資金の動きが巻き戻されるので円買い圧力が高まる。このとき、リスク回避のためにもっとも円を買っているのは日本の投資家です。実際に海外資産を売却する必要はありません。投資家や企業が避けたいのは為替リスクですから、為替先物で円買いすることになる。だから実際の資本移動のデータに現れなくとも、リスク回避のための円買いは発生するのです。
こうしたことは震災など日本国内で危機が起こったときにも生じます。リスク回避のために日本の企業が海外投資を減らすため経常黒字から生じる円買い圧力が強まる。日本の投資家も国内での損失をカバーするために海外に投資した資金の回収を進めるので、やはり円が買われるわけです。こうした国際的な資本フローの構造を踏まえ、佐々木氏は次のように指摘しています。
円は通常、世界や日本の景気が好調な時に売られれる傾向が強い。これは、景気のよさを背景に、リスクテイク嗜好を強めた日本の投資家や企業が対外投資を活発化させるためである。こうした対外投資が貿易黒字に絡む円買いを上回った時に円は弱くなるのである。したがって、円を売って外貨を買う「理由」がある時に、円は下落するのである。円にとって必要なのは「買われる理由」ではなく、「売られる理由」なのだ。これとまったく逆の構造なのが米ドルです。米国は世界最大の貿易赤字国ですから、世界中の企業が毎日、淡々と稼いだドルを売っている。景気がいいときは世界中で投資が活発化しますから、企業や投資家は稼いだドルをそのまま投資に回すのでドル売り圧力が弱まってドルが上がる。ですから、世界経済が好調な時にはドル高・円安となり、世界経済が不調に陥ると、ドル安・円高となる。私は為替もまた通貨という商品の需給バランスによってレートが形成されると考えているので、こうした国際的な資金フローの構造に基づく解釈は経験的にも納得できます。
こうした構造を理解すると、日本人が国際分散投資する際の最大の敵は為替リスクだということがよく理解できるでしょう。日本人が海外投資する場合、経済危機が生じると投資対象の価値下落と合わせて為替要因による損失もダブルで受けてしまう。米国人ならドル高になっても、そのときは好景気な場合が多いですから海外資産が目減りするダメージは小さい（実際、米国の個人はあまり海外投資をしていません）。経常赤字の新興国の人なら経済危機が起こると自国通貨が下落するので海外投資はリスクヘッジとして大いに価値があります。ところが日本人は円という特殊な通貨で生活しているので、不景気になって円の収入が減ったときに外貨資産も円換算で目減りするケースが多いのですから困ったものです。つねに国際分散投資で不利な立場に立っていたといえます。
ただ、こうした構造は将来にわたって不変であると考えるのは危険です。なぜなら、こうした国際資金フローに基づく為替決定の仕組みを前提とすると、日本の経常黒字が減少すれば円買い圧力は弱まっていくことになります。個人的には、そうなる可能性が高いと感じています。というのも、日本企業の多くは国内事業よりも海外事業を拡大させていますから、徐々にですが外貨需要が高まっているような気がしています。いつまでも円が世界最強の通貨でいられるとは限らない。だから私は為替リスクを承知の上で、あえて国際分散投資を実行しているのです。同時に、日本人の海外投資は為替リスクが極めて大きいという現実を直視し、ある程度は円を現金で保有しておくことがリスク許容度の管理上、極めて重要なのです。
